Gemeinsam mit Nicolas Westphalen beleuchten wir, wie eine Akquisitionsfinanzierung im Small-Cap-Segment aufgebaut ist und woran sie in der Praxis am häufigsten scheitert. Das Format ist ein offenes Q&A, die Fragen kommen live aus dem Teilnehmerkreis.
Mit dabei:
Nicolas Westphalen, Leiter Akquisitionsfinanzierung, DEALCIRCLE
Kai Hesselmann, Co-Founder & Managing Partner, DEALCIRCLE
Erfahren Sie in der Aufzeichnung:
→ wie viel Eigenkapital eine Bank wirklich erwartet,
→ wann ein Verkäuferdarlehen als Eigenkapital zählt,
→ warum die Hausbank selten die richtige Adresse ist,
→ wie hoch die persönliche Bürgschaft ausfällt,
→ und vieles mehr…
Akquisitionsfinanzierung im Small-Cap-Segment: worauf Banken wirklich schauen
Zwei Kreditentscheidungen, die leicht verwechselt werden
Der häufigste Startpunkt einer Übernahmefinanzierung ist die Hausbank des Zielunternehmens. Die Logik dahinter ist nachvollziehbar, weil man sich dort kennt. Sie greift trotzdem zu kurz. Die Hausbank kennt das laufende Geschäft, sie kennt aber weder den Käufer noch dessen Bonität als Übernehmer eines für ihn fremden Unternehmens. Das sind zwei verschiedene Kreditentscheidungen.
Wer diesen Unterschied unterschätzt, verliert im Zweifel Monate. Im schlechteren Fall geht der Deal an einen Wettbewerber, der die Finanzierungsbestätigung früher vorlegt.
Dazu kommt ein Verhandlungsaspekt. Wer sich allein auf eine Bank verlässt, gibt Spielraum ab. Eine parallele Ansprache mehrerer Institute schafft vergleichbare Angebote und verhindert, dass ein einzelnes Kreditkomitee den Zeitplan bestimmt.
Die Bausteine einer Finanzierung
Eine Akquisitionsfinanzierung trägt selten auf einem einzelnen Baustein. Sie entsteht aus der Kombination mehrerer Elemente:
- Eigenkapital, der Anteil, den der Käufer selbst einbringt und der die Basis der Struktur bildet
- Senior Loan, das klassische Bankdarlehen, in der Regel annuitätisch getilgt und über Target und Cashflow besichert
- Junior Loan, etwa ein nachrangiges Verkäuferdarlehen oder eine stille Beteiligung
- Förderbausteine, die situativ dazukommen, etwa über KfW, Bürgschaftsbank oder Landesförderbank
- Revolving Facility, die den Working-Capital-Bedarf abdeckt
Auf der Verwendungsseite steht nicht nur der Kaufpreis. Hinzu kommen Transaktionskosten von ungefähr fünf Prozent des Kaufpreises sowie ein möglicher Working-Capital-Bedarf. Die Transaktionskosten trägt in personenbezogenen Strukturen üblicherweise der Käufer aus dem Eigenkapital, ähnlich wie beim Immobilienerwerb.
Ob eine Working-Capital-Linie überhaupt Teil der Struktur wird, hängt am Geschäftsmodell. Bei Handelsunternehmen und saisonalen Geschäften wird sie regelmäßig mit angefragt. Ist das Unternehmen am Tag eins operativ durchfinanziert und zieht der Verkäufer vor Closing keine Liquidität ab, entfällt sie oft.
Drei Ebenen entscheiden über die Tragfähigkeit
Banken bewerten nicht einen einzelnen Faktor, sondern das Zusammenspiel aus Zielunternehmen, Transaktionsstruktur und Käufer. Schwächen auf einer Ebene lassen sich über die anderen kompensieren.
Zwei Beispiele aus der Praxis machen das greifbar. Ein Unternehmen mit rund 80 Prozent Umsatzanteil bei einem einzelnen Kunden aus dem Lebensmitteleinzelhandel ist auf den ersten Blick ein Ausschlusskriterium. Laufen die Verträge mit diesem Kunden noch vier Jahre, verschiebt sich die Bewertung erheblich. Ähnlich verhält es sich beim branchenfremden Käufer, der einen Handwerksbetrieb übernehmen möchte. Existiert eine zweite Führungsebene mit dem nötigen Meistertitel, die längerfristig an Bord bleibt, ist die Konstellation finanzierbar.
Die beiden Faktoren mit dem größten Gewicht auf Targetseite sind Kundenabhängigkeit und Inhaberabhängigkeit. Beide entscheiden darüber, wie belastbar der Cashflow der kommenden Jahre ist.
Eigenkapital: wie viel es wirklich braucht
Die am häufigsten gestellte Frage lautet, ob eine Übernahme ohne Eigenkapital finanzierbar ist. Bei Buy-in-Transaktionen mit marktgerecht bepreistem Target liegt der Anteil solcher Fälle nach Einschätzung von Nicolas Westphalen bei ein bis vier Prozent. Der Grund ist doppelt: Aus Cashflow-Sicht finanziert eine Bank den vollen Kaufpreis nicht, und bilanziell will sie einen Puffer sehen.
Bei Management-Buy-outs sieht es anders aus. Wenn der Käufer seit Jahren im Unternehmen arbeitet, die Belegschaft ihn kennt und die Bank die Käuferebene damit abhaken kann, sind Transaktionen ohne Eigenkapital gegen eine persönliche Bürgschaft möglich.
Als Orientierung gilt eine Spanne von zehn bis vierzig Prozent. Zehn Prozent sind das praktische Minimum. Richtung vierzig Prozent bewegt sich, wer seine persönliche Haftung reduzieren will. Wichtig ist dabei weniger, dass das Kapital bereits auf dem Konto liegt, als dass klar belegbar ist, woher es kommt. Für die erste Prüfung und ein unverbindliches Term Sheet reicht ein belastbares Konzept.
Verkäuferdarlehen: die drei Kriterien
Bei Transaktionen im einstelligen Millionenbereich sind rund zwei Drittel mit einem Verkäuferdarlehen ausgestattet. Es überbrückt typischerweise die Bewertungsdifferenz zwischen der planbasierten Sicht des Verkäufers und der historisch orientierten Sicht von Käufer und Bank.
Damit eine Bank es als wirtschaftliches Eigenkapital anerkennt, muss es drei Bedingungen erfüllen:
- Nachrangigkeit gegenüber den finanzierenden Banken im Insolvenzfall
- Laufzeit von mindestens fünf Jahren, idealerweise endfällig und ohne ordentliches Kündigungsrecht
- Keine Besicherung durch Aktiva oder Werte des Unternehmens
Eine einheitliche Richtlinie gibt es nicht, die Kriterien unterscheiden sich von Institut zu Institut. Wer diese drei beachtet, hat gute Chancen auf die Anrechnung.
Persönliche Bürgschaft: verhandelbar ist die Höhe
Bei personenbezogenen Transaktionen unterhalb von fünf Millionen Euro, also klassischen MBI- und MBO-Fällen über eine Holding ohne Substanz und Track Record, ist die persönliche Bürgschaft praktisch obligatorisch. Zur Verhandlung steht die Höhe, nicht das Ob.
Ausnahmen gibt es im Sponsored-Bereich und bei Search Funds, weil dort mit deutlich höheren Eigenkapitalquoten gearbeitet wird und ab einer gewissen Größenordnung andere Abteilungen zuständig sind, die auf strukturierte Finanzierungen spezialisiert sind. Umgekehrt gilt: Sobald Förderinstitute wie KfW oder Bürgschaftsbank das Bankrisiko abfedern, ist die persönliche Bürgschaft gesetzt.
Mehrere Investoren in einer Erwerbsgesellschaft
Käufer, die ihre Eigenkapitalbasis über externe Investoren verbreitern, wählen üblicherweise den Weg über eine Holding, in der das Kapital eingesammelt und von dort in die Erwerbsgesellschaft weitergereicht wird. Strukturell ist das der gängige Aufbau.
Für die Bank entsteht daraus ein Signaling-Effekt. Mehrere LPs, die ihrerseits einen Ruf zu verlieren haben und Eigenkapital nachrangig zum Fremdkapital einbringen, sind ein starkes Vertrauenssignal für das Management-Team.
Erklärungsbedürftig bleibt das Konstrukt trotzdem, besonders bei regionalen Banken und im klassischen Firmenkundengeschäft, wo es weniger bekannt ist. Dazu gehört die namentliche Offenlegung der LPs, ihre jeweilige Rolle und die klare Aussage, wer Hauptansprechpartner ist. Vereinzelt fordern Banken, die Investoren im Hintergrund in die Haftung zu nehmen. Auch deshalb entscheidet die Kommunikation gegenüber dem richtigen Institut über den Ausgang.
Konditionen, Zeitpunkte und was die Bank wann sehen will
Die Konditionen bilden ab, wie die Bank die drei Ebenen insgesamt bewertet. Als Referenz dient in der Regel der Drei-Monats-Euribor, auf den die Bank ihre Marge setzt. Nicolas Westphalen verortet den Zins für einen Senior Loan derzeit ungefähr zwischen 4,5 und 6,5 Prozent (Stand August 2026). Refinanziert die Bank sich über die KfW, wird es für den Käufer günstiger, dauert aber länger und setzt die Erfüllung zusätzlicher Kriterien voraus.
Für die Zeitplanung ist die Unterscheidung zwischen zwei Stufen entscheidend. Ein unverbindliches Term Sheet oder ein Love Letter ist früh erreichbar, sobald geklärt ist, wer Kreditnehmer ist, wer haftet und woher das Eigenkapital stammt. Ein belastbares Kreditangebot gibt es in diesem Segment nicht ohne LOI und SPA-Entwurf.
Daraus folgt eine Reihenfolge, die viele Käufer umdrehen. Wer erst sucht und die Finanzierung klärt, sobald ein Target konkret wird, startet nach Unterschrift des LOI bei null. Bei klassischen Search Funds läuft es andersherum: erst die Finanzierungsseite, dann die Suche. Das ist der unangenehmere Weg, weil Absagen früh eingesammelt werden. Er führt aber dazu, dass Handlungsfähigkeit genau dann besteht, wenn sie gebraucht wird.
Für eine erste Volumenabschätzung eignen sich Kaufpreis-Multiples als grober Proxy. DUB veröffentlicht diese quartalsweise für 20 Branchen und verschiedene Größencluster. Für die Frage, ob man sich im drei-, fünf- oder achtfachen Bereich bewegt, reicht das aus.
Ein Konzept, das im Mid- und Large-Cap-Bereich funktioniert, trägt hier nicht: Stapled Finance, also die vom Verkäufer vorbereitete Finanzierungszusage, die den Käufern mit den ersten Unterlagen mitgegeben wird. Im kleineren Segment hängt die Finanzierung so stark am Käuferkonstrukt, dass kein Institut ein Term Sheet erteilt, bevor es den Käufer persönlich kennengelernt hat. Bei Targets mit belastbarer Cashflow-Historie und Sponsored-Finance-Eignung ist der Ansatz dagegen weiterhin sinnvoll.
Fazit
Finanzierung ist der stillste Grund, aus dem Übernahmen scheitern. Über Kaufpreisdifferenzen und gescheiterte Due Diligence wird offen gesprochen, über eine zu spät aufgesetzte Finanzierungsstruktur selten.
Die Konsequenz für Käufer ist unbequem und einfach zugleich: Die Finanzierungsseite gehört an den Anfang des Prozesses, nicht ans Ende. Wer früh weiß, welche Eigenkapitalbasis er darstellen kann, welche Struktur bankfähig ist und welche Institute für sein Konstrukt überhaupt in Frage kommen, verhandelt anders und schneller.
